Регулирование приемов защиты от поглощений в России, Европейском союзе и США

Е.С. ДЕМИДОВА,
кандидат экономических наук, европейский магистр экономики и права университетов Манчестера, Болоньи и Эразмус Роттердам (Голландия)
 
Заимствование норм законодательного регулирования у развитых стран стало распространенным явлением в странах с переходной экономикой. Даже поверхностное сравнение изменений, внесенных в 2006 году в Федеральный закон от 26.12.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» (далее — Закон об акционерных обществах), с регулированием поглощений согласно недавно вступившей в силу 13-й Директиве Европейского союза от 21.04.2004 № 2004/25/EC о поглощениях (далее — Директива) обнаруживает сходство между двумя законодательными документами. На этот раз российский законодатель позаимствовал как минимум четыре положения из Директивы (табл. 1).
 
Согласно ст. 84.2 Закона об акционерных обществах публичная оферта должна направляться акционерам общества через орган управления общества, поэтому существует опасность оппортунистического поведения управляющих, желающих воспрепятствовать поглощению.
В целях преодоления этого недостатка Директива устанавливает ряд обязательств для совета директоров, смысл которых заключается в запрете на принятие мер защиты и противодействии поглощению без одобрения общим собранием акционеров. Закон об акционерных обществах регулирует поведение управляющих, во-первых, жестко ограничивая их действия после получения оферты и оставляя важные решения общему собранию акционеров (ст. 84.6), во-вторых, постфактум предоставляя акционерам возможность на взыскание убытков за нарушение порядка приобретения акций в ходе поглощения (п. 2 ст. 71). Законодатель ограничивает возможности управляющих в принятии приемов защиты против поглощения без одобрения акционеров, включающих в себя «ядовитые пилюли», метод «выжженной земли», скупку собственных акций, «золотой парашют», контратаку, защиту активов (продажу активов). Однако некоторые защитные тактики, такие как стратегическое приобретение или заем через облигационный механизм, могут быть использованы в целях повышения долгового бремени общества.
Защита «белый рыцарь» регулируется ст. 84.5 «Конкурирующее предложение» Закона об акционерных обществах. Эта норма призвана защитить интересы акционеров и препятствовать продаже активов по заниженным ценам, поскольку общество можно поглотить путем скупки не только акций, но и активов. В первом случае продавцы — акционеры, во втором — менеджеры. Нововведение дает оференту больше уверенности и защищает его права. Негативной стороной этого принципа являются ригидность и промедление в финансовой деятельности общества. Правило ограничивает применение методов защиты в определенных условиях и только в случае несогласия акционеров сопротивляться поглощению, однако в нормальных условиях функционирования общества, т. е. до появления компании-поглотителя, способы защиты регулируются иначе.
Доступные методы защиты от враждебных поглощений в Европейском союзе. Несмотря на то что Директива недавно вступила в силу, спектр защитных средств сильно отличается между странами Европейского союза. Так, меры, запрещенные в Германии, разрешены в Италии. Директива лишила законной силы некоторые защитные средства при определенных условиях, но страны-участницы обладают широкой свободой в выборе этих средств и регулировании поглощений. Устранение или, по крайней мере, уменьшение различий займет некоторое время.
Упорядочивание защитных мер как ключевой пункт Директивы призвано достичь целей регулирования поглощений в Европейском союзе в построении «единого игрового поля» с едиными правилами для всех стран-участниц. Это достигается прежде всего с помощью принципа своевременного принятия решения со стороны акционеров, что означает регулярный пересмотр методов защиты на общем собрании акционеров. Считается, что стимулирование межстрановых поглощений возможно путем устранения барьеров для поглощений, поскольку это снижает затраты на приобретение компании.
Первоначально Европейская комиссия концентрировалась только на оперативных барьерах; в результате представлено правило нейтралитета совета директоров, когда перед введением защиты против объявленного поглощения необходимо предварительное согласие акционеров. Регулирование превентивных барьеров осуществляется через правило отмены защитных мер. Статья 11 Директивы лишает некоторые общепринятые превентивные меры защиты юридической силы по достижении компанией-поглотителем определенной пороговой величины при скупке акций (75% капитала, сопряженного с риском) в случае успешного аккумулирования акций.
К мерам защиты, снижающим благосостояние акционеров и отклоняющимся от принципов Директивы (пропорциональность и принятие решения акционерами), отменяемым
правилом «прорыва» после того, как компания-покупатель скупила 75% акций либо меньшее их  количество, установленное странами-участницами, относятся следующие:
· «корпоративные реструктуризации (продажа “драгоценной короны”, увеличение левериджа), белые рыцари, ядовитые пилюли (размывающие выпуски акций) и защита Пэк-Мэн»[1], многоголосые и дифференцирующие права на голосование акции;
· право голосования на капитал, не несущий экономического риска;
· совет директоров на основе ротации и (или) другие условия контракта с фиксированным периодом;
· любая превентивная мера защиты против поглощения, одобренная акционерами.
Согласно правилу «прорыва» компания-покупатель также имеет право: определять состав совета директоров; назначать, временно отстранять и увольнять членов совета; лишать юридического действия особые права на контроль, присущие «золотым» акциям; ограничивать «многоголосые» акции одним голосом на акцию на общем собрании акционеров.
Поскольку правило «прорыва» факультативное, многие компании Европейского союза могут с легкостью пренебрегать этими ограничениями и применять методы защиты, разрешенные национальным законодательством. Поглощения в странах-участницах будут, по-видимому, регулироваться как и прежде. Кодекс Сити, например, запрещает почти все виды защитных средств. Время покажет, появится ли общий тренд среди стран Европейского союза в выборе правил Директивы. О включении странами-участницами наиболее спорных правил ст. 9 (о «ядовитых пилюлях») и ст. 11 (о дифференцированном голосовании) см. табл. 2.
Правило «прорыва» отклонено большинством стран—участниц Европейского союза. Статья 9 и принцип взаимности принят тремя странами и отклонен двумя из семи.

Полная версия статьи готовиться к опубликованию. Обычно это занимает 1-2 рабочих дня.